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宇通“MBO”故事并不復(fù)雜———員工和管理層共同籌資組建了上海宇通，并通過收購宇通集團(tuán)從而間接控股了上市公司，這等于繞開了當(dāng)下的政策難題.
提到中國客車，不能不提宇通——這個(gè)目前穩(wěn)居中國客車龍頭的鄭州企業(yè)；而最近的一個(gè)多月時(shí)間里，宇通客車在中國證券市場上演的一幕“股權(quán)變更”大戲也同樣惹人注目。
2003年12月29日，宇通集團(tuán)高管通過司法拍賣，競買走宇 通集團(tuán)100％的股權(quán)，從而獲得對銷售收入超過40億元的宇通企業(yè)以及上市公司宇通客車（600066）之實(shí)際控制權(quán)。
2004年1月9日，宇通客車董事會公告宣布，宇通客車的股權(quán)性質(zhì)已由國有法人股變更為社會法人股。
華林證券研究所副所長劉堪表示：“宇通客車實(shí)質(zhì)上已完成MBO（管理層收購）。”
2004年1月13日宇通客車再度發(fā)表公告，就收購事宜發(fā)布了致全體股東的報(bào)告書，同時(shí)將管理層持股情況作了相關(guān)報(bào)告。
表面看，這是一個(gè)簡單的司法拍賣和市場交易行為，卻觸動(dòng)了中國證券市場幾條極為敏感的神經(jīng)：其一，宇通客車是否可以采取司法手段繞道完成實(shí)質(zhì)性的MBO？其二，宇通客車的股權(quán)變性是否得到國資委的認(rèn)可？其三，這場國有股的拍賣是否透明公開公正？
27天的司法拍賣加速度 一直以來，宇通客車被業(yè)內(nèi)稱為“第一例公開以上市公司國有股為對象而實(shí)行的MBO”。
這份看起來具有開創(chuàng)意義的MBO始于2001年6月15日，上海宇通與鄭州市國資局（其職能后劃到市財(cái)政局）簽署了《關(guān)于鄭州宇通集團(tuán)有限責(zé)任公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》和《股權(quán)委托管理協(xié)議》，約定由上海宇通受讓鄭州市財(cái)政局持有的宇通集團(tuán)89.8％股權(quán)并呈報(bào)財(cái)政部審批；在報(bào)批期間，宇通集團(tuán)該部分股權(quán)（含宇通客車國家股2350萬股）由上海宇通代為管理。
2001年8月6日和8日，鄭州市財(cái)政局收取了上海宇通支付的合同約定股權(quán)轉(zhuǎn)讓全部價(jià)款。但財(cái)政部并沒有批準(zhǔn)宇通的MBO，上海宇通的股權(quán)托管一直持續(xù)到2003年。
鑒于鄭州市財(cái)政局既沒有向上海宇通合法轉(zhuǎn)讓約定股權(quán)，也沒有返還已收取的股權(quán)轉(zhuǎn)讓款，2003年12月3日，上海宇通以申請支付令方式向鄭州市二七區(qū)人民法院提起訴訟，要求鄭州市財(cái)政局返還股權(quán)轉(zhuǎn)讓款并賠償利息。
2003年12月20日，鄭州市二七區(qū)人民法院裁定凍結(jié)了鄭州市財(cái)政局持有宇通集團(tuán)的100％股權(quán)并委托鄭州拍賣總行公開拍賣。
2003年12月21日，鄭州拍賣總行在《鄭州日報(bào)》刊登了拍賣公告。
2003年12月29日，鄭州拍賣總行對鄭州市財(cái)政局所持宇通集團(tuán)100％股權(quán)進(jìn)行了公開拍賣。該股權(quán)拍賣保留價(jià)為經(jīng)北京中企華資產(chǎn)評估有限公司確定的評估值人民幣1.597642億元。通過競價(jià)，上海宇通以人民幣1.485億元的價(jià)格拍得宇通集團(tuán)90％的股權(quán)，宇通發(fā)展以人民幣1650萬元的價(jià)格拍得宇通集團(tuán)10％的股權(quán)。
財(cái)政部財(cái)科所一位不愿披露姓名的研究員表示：通常的司法程序應(yīng)該是，法院將凍結(jié)鄭州市財(cái)政局持有的宇通集團(tuán)股權(quán)，然后委托拍賣行拍賣，并將拍賣所得款項(xiàng)用于清償債務(wù)。如果經(jīng)拍賣行拍賣3次都遭遇流標(biāo)，法院將按照最高人民法院《關(guān)于凍結(jié)、拍賣上市公司國有股和社會法人股若干問題的規(guī)定》的司法解釋，將所拍賣的股權(quán)按第三次拍賣的保留價(jià)折價(jià)抵償給債權(quán)人上海宇通。但上海宇通沒有等待司法拍賣結(jié)果，而是聯(lián)合子公司鄭州宇通競拍走宇通集團(tuán)的全部股權(quán)。
“速度太快，從凍結(jié)股權(quán)到拍賣只有9天時(shí)間。拍賣上市公司股權(quán)為什么不廣而告之？”中國社科院法學(xué)所研究院劉俊海博士對此拍賣提出質(zhì)疑，“先不說國有資產(chǎn)流失的問題，但是這樣的拍賣至少讓國有資產(chǎn)失去了增值的可能。”
“這么大的事情為什么沒有公告？”劉指出：按照證監(jiān)會及交易所關(guān)于信息披露的相關(guān)規(guī)定，在上海宇通起訴鄭州市國資局、宇通集團(tuán)股權(quán)被凍結(jié)以及宇通集團(tuán)被凍結(jié)的股權(quán)將被拍賣等事項(xiàng)上，宇通董事會沒有進(jìn)行及時(shí)的信息披露。
顯然，27天———在司法部門的介入下，上海宇通兩年半的漫長等待在“非常速度”下有了“正常”結(jié)果。
2003年12月30日，宇通集團(tuán)根據(jù)鄭州市二七區(qū)人民法院的司法裁定，在鄭州市工商行政管理局辦理了工商變更登記手續(xù)，宇通集團(tuán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)變更為上海宇通持有90％的股權(quán)，宇通發(fā)展持有10％的股權(quán)，宇通集團(tuán)的企業(yè)類型由國有獨(dú)資變更為私營有限責(zé)任公司。
“每股凈資產(chǎn)值達(dá)到7.65元的宇通客車，應(yīng)該是許多投資者都感興趣的。”一位券商遺憾表示，“可是我們不知道拍賣消息。”
“沒有競價(jià)機(jī)制，信息不對稱。”華泰證券綜合研究所一位分析員表示，“至少在拍賣上是不透明的。”
不管怎樣，上海宇通及其控股子公司鄭州宇通發(fā)展有限公司最終獲得宇通集團(tuán)100％股權(quán)。由于宇通集團(tuán)持有上市公司宇通客車17.19％的股份，這意味著“變性”后的宇通集團(tuán)完成了上市公司宇通客車的MBO。
21名股東后面是838名員工
“我們不是MBO，我們只是員工持股。”
上海宇通總經(jīng)理齊建鋼斷然否認(rèn)，“上海宇通21名自然人股東的背后是宇通客車838名員工。”
按照宇通內(nèi)部人士的說法：在一份名為“上海宇通注冊資金來源說明”的文件中，上海宇通注冊資本12053.8萬元，20名股東的背后是宇通客車838名員工出資8053.8萬元，湯玉祥（宇通客車董事長、上海宇通董事、宇通發(fā)展董事）個(gè)人出資3000萬元。故上海宇通21名自然人股東實(shí)際是全員持股。其出資方式均為現(xiàn)金出資。
838名員工的錢從何來？
宇通客車證券事務(wù)代表于莉表示：一是1993年改制以來宇通客車員工的年均收入在2萬元以上，二是2000年4月24日1294萬股職工內(nèi)部股上市流通，按當(dāng)年股票均價(jià)17.27元計(jì)算，若全部變現(xiàn)可籌集資金2.23億元。
對于湯玉祥的3000萬投資，按照湯本人對媒體的表述：他個(gè)人出了200萬元現(xiàn)金，借了800萬元，機(jī)構(gòu)投資者支持了2000萬元，合計(jì)為3000萬元。
在1月13日宇通公告中，湯玉祥是以4000萬出資控股上海宇通24.31％股份的。對此宇通客車證券事務(wù)代表于莉的解釋是：“另外1000萬是期權(quán)。”
宇通客車其他高管在上海宇通多是1.22％以下的股份，連湯玉祥在內(nèi)，宇通客車15名高管在上海宇通占股達(dá)到36.35％。在宇通客車2004年1月4日剛發(fā)布的收購報(bào)告書摘要里，湯及其他838名員工共持有上海宇通73.26％的股份。上海和河南兩家投資公司分別持有14.59％和12.15％的股份。
“湯總的股份是偏大一點(diǎn)，但我們肯定是員工持股。”齊建鋼表示，“在上海宇通，宇通客車的員工占有50％以上的股份。”
2003年12月30日，中央黨校主辦的《理論動(dòng)態(tài)》刊登了中央黨校調(diào)研組的調(diào)研報(bào)告。該文通篇沒有出現(xiàn)管理層收購或MBO的字樣，而是規(guī)范地稱為“宇通客車的經(jīng)營者和員工收購宇通集團(tuán)89.8％的股份”。
“如果真是這樣實(shí)施了員工持股，那宇通客車就不是完全意義上的MBO。”華林證券研究所副所長劉堪表示，“可以說，宇通客車完成了一個(gè)全員持股計(jì)劃的模式。”
“這是一種擴(kuò)大意義上的MBO，只是概念不同而已。”上海隆瑞投資顧問有限公司執(zhí)行董事尹中余表示，“這不過是缺乏政策支持的情況下，企業(yè)不得已規(guī)避的借口。”
司法大于行政
是什么原因讓已經(jīng)完成了股權(quán)變更的宇通，這樣遮遮掩掩？
“關(guān)鍵問題是上市公司國有股的變性問題。”一位證券從業(yè)者點(diǎn)題，“宇通經(jīng)過了司法拍賣程序，但是回避了國資委認(rèn)定這個(gè)程序。”
“宇通是走了一條偏道，但是修成了正果。”一直從事MBO咨詢顧問工作的尹中余表示，“宇通采取司法拍賣完成股權(quán)變性，雖然不是無懈可擊，但肯定是合法的。”
“司法拍賣和國有股權(quán)的認(rèn)定應(yīng)該是并行不悖的。”中國社科院法學(xué)所研究院劉俊海博士表示，“不能因?yàn)樗痉ㄅ馁u了，就不經(jīng)過國資委批準(zhǔn)繞道完成轉(zhuǎn)讓。”
劉俊海博士指出，財(cái)政部2002年10月發(fā)布了《關(guān)于國有股持股單位產(chǎn)權(quán)變動(dòng)涉及上市公司國有股性質(zhì)變化有關(guān)問題的通知》，該《通知》規(guī)定，上市公司國有股持股單位因產(chǎn)權(quán)變動(dòng)引起所持國有股性質(zhì)發(fā)生變化的，國有股持股單位應(yīng)按產(chǎn)權(quán)關(guān)系將產(chǎn)權(quán)變動(dòng)方案報(bào)地市級以上人民政府、中央企業(yè)主管部門、中央管理企業(yè)批準(zhǔn)，并在方案實(shí)施前將國有股權(quán)變動(dòng)事項(xiàng)報(bào)財(cái)政部核準(zhǔn)，然后憑財(cái)政部批復(fù)文件依照規(guī)定程序到證券登記結(jié)算公司辦理所持股份變更登記手續(xù)。
2003年國務(wù)院國資委成立后，財(cái)政部的該部分職能移交到國資委，因此，像宇通集團(tuán)、四川全興集團(tuán)、深圳華強(qiáng)集團(tuán)等公司，因?qū)嵤㎝BO而導(dǎo)致其所持有的上市公司國有股權(quán)性質(zhì)變化問題，將改由國資委核準(zhǔn)。顯然，如果按照財(cái)政部2002年發(fā)布的《通知》，無論宇通集團(tuán)采取哪種方式，都無法回避國資委。
既然最終無法回避，宇通客車內(nèi)部人士表示，“如果按照‘財(cái)企（2001）656號’文的規(guī)定，宇通集團(tuán)持有的宇通客車股權(quán)變性問題，就不需要通過國資委核準(zhǔn)，可由地方主管單位界定。”
記者查閱了“財(cái)企（2001）656號”文件的原文，該文件正式名稱為《財(cái)政部關(guān)于上市公司國有股被人民法院凍結(jié)拍賣有關(guān)問題的通知》，該文的確提到了“向原國有股東授權(quán)代表單位主管財(cái)政機(jī)關(guān)出讓股權(quán)性質(zhì)界定申請”的內(nèi)容，但值得引起注意的是，該文件的適用對象是“上市公司國有股”，而宇通集團(tuán)并非上市公司，其股權(quán)因被司法拍賣引起的宇通客車國有股變性問題，明顯應(yīng)當(dāng)適用2002年財(cái)政部發(fā)布的《通知》。
據(jù)有關(guān)知情人士透露，事實(shí)上目前宇通集團(tuán)所持宇通客車的國有股權(quán)在未經(jīng)國資委核準(zhǔn)的情況下，已經(jīng)由地方主管部門變更為社會法人股。
顯然，宇通是在鄭州突圍了。“我們只是一個(gè)特殊情況。”上海宇通齊建鋼的解釋是，“這種模式成功主要和鄭州當(dāng)?shù)氐沫h(huán)境有聯(lián)系，不可能復(fù)制。”
尹中余認(rèn)為，涉及宇通集團(tuán)100％股權(quán)的司法拍賣暴露出的問題是，現(xiàn)階段在中國實(shí)施MBO仍然缺乏政策土壤。
“在缺乏政策支持的情況下，一些正在實(shí)施的MBO企業(yè)只有采取規(guī)避政策的方式，如司法拍賣以及利用信托公司代為持股等。”尹表示，“中國應(yīng)該加快MBO的進(jìn)程。”
“但是，宇通模式甚至是能批量復(fù)制的。”尹中余說，“因?yàn)樵谌ツ?月樺林輪胎的國有股拍賣給新加坡一家外資公司時(shí)，黑龍江省國資委是對股權(quán)變更予以認(rèn)可的。”
尹表示：“在國有資產(chǎn)管理上，是可以實(shí)施分級審批的，有利于彌補(bǔ)政策的缺陷。”
順暢的一年
雖然回避了許多問題，但是在2004年的發(fā)展問題上宇通客車證券事務(wù)代表于莉回答爽快：“關(guān)系已理順，法律上有了明確的歸屬。2004年對宇通而言將是比較順暢的一年。”
顯然，兩年多來，宇通客車一直過得不順暢。宇通內(nèi)部人士表示：湯玉祥一直作為河南省民營經(jīng)濟(jì)方面的代表人物，而宇通享受民營待遇卻一直擔(dān)著國企之名。由于缺少身份認(rèn)定，宇通客車近幾年失去了證券市場再融資的資格，上海宇通也因此無法公開運(yùn)用更多的金融工具來吸引投資。
“我們今后一定會加強(qiáng)規(guī)范，及時(shí)披露信息。”上海宇通齊建鋼反省道。
“我對宇通集團(tuán)深表同情。”上海隆瑞投資尹中余說，“這是國有資產(chǎn)管理體制下的不透明，但是它最終解決了宇通兩年多來懸而未決的問題。”
截至2003年9月底，宇通公司總資產(chǎn)達(dá)18.59億元，凈資產(chǎn)10.46億元。宇通顯然不滿足于國內(nèi)客車業(yè)龍頭的地位，2003年以來，宇通公司開始圍繞主業(yè)開展多元化擴(kuò)張，實(shí)施新的產(chǎn)業(yè)化重組。2003年7月份成功重組重慶客車廠，8月份重組蘭州駝鈴客車廠，9月份又成功收購海南耀興集團(tuán)51％的股份。
宇通起起伏伏的MBO最終是塵埃落地了，類似的事件會不會再度發(fā)生呢？
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